亞洲信貸：三大主題應推動2024年下半年回報

30/8/2024

亞洲（日本除外）定息產品部首席投資總監 Murray Collis

亞洲定息產品投資組合經理 林啟基

亞洲定息產品投資組合經理 胡應邦

在2024年上半年，亞洲信貸動力日增。供應緊絀等技術因素強勁，加上經濟穩健增長，以及中國加推刺激經濟政策，均提振亞洲信貸的表現。在本期投資通訊，Murray Collis及泛亞洲固定收益團隊剖析以下三個主題應如何在下半年繼續支持亞洲信貸，並為投資者帶來吸引的投資機會，尤其是高收益信貸範疇。

在2024年上半年，儘管面對美國國庫債券孳息率的不明朗因素，以及區內大選等市場相關事件，亞洲信貸仍然錄得穩健升幅。鑑於亞洲信貸的整體孳息率吸引，投資者積極增持相關持倉，以鎖定有利的收益機會，因而促使區內信貸息差廣泛收窄。

中國政府推出一系列扶持計劃，帶動市場氣氛明顯改善。在這環境下，亞洲高收益債券表現尤其出色，年初至今上升11.83%¹，表現顯著優於其他固定收益市場（見圖1²）。

圖1：亞洲高收益債券在年初至今的表現顯著領先²

資料來源：彭博資訊，截至2024年7月31日。指數重訂基數為100。

政府為房地產行業提供定向援助，加上推出更寬鬆的貨幣政策和消費相關刺激措施，均有助帶動回報。前緣市場更趨穩定亦帶來貢獻，因為國際貨幣基金組織（IMF）提供支持，加上與外部債權人協議進行債務重組，幫助這些國家擺脫信貸困境。

此外，鑑於信貸息差收窄，加上債券供應有限帶來強勁的技術性催化劑，亞洲投資級別債券持續表現強韌，在同期上升3.84%³。

2024年下半年：三大主題支持亞洲信貸

展望2024年餘下時間，我們認為亞洲信貸具備優勢，可繼續駕馭不明朗的宏觀環境，這是基於以下三大吸引的主題：

1) 基本因素穩健，違約率下降。

2) 投資領域出現正面的結構性轉變，帶來更多元化的市場機遇。

3) 對比環球信貸，亞洲信貸的風險調整後回報較佳。

基本因素穩健，違約率下降

儘管亞洲信貸在過去數年面對多項重大挑戰，包括新冠疫情衝擊和中國房地產行業危機的影響，但仍然表現出抗跌性。雖然這些事件在2022年及2023年出現，但我們認為區內信貸周期已觸底，現時為投資者帶來吸引的投資機會。

區內經濟的基本因素強勁，將為亞洲信貸的未來動力提供支持。在環球供應鏈遷移和更多製造業活動遷回本土的催化下，印度和印尼的增長主題引人注目。儘管市場仍對中國經濟感到憂慮，但印度和印尼的增長主題可望推動地區動態和信貸評級上調。

事實上，印度在2023年錄得7.7%的增長率，這是全球最大經濟體中最快的增速。展望未來，雖然亞洲經濟增長預計將在2025年略為放緩至4.3%，但區內經濟增長仍優於其他主要地區。重要的是，亞洲依然佔環球國內生產總值約60%，而且仍是全球最具活力的經濟區域。

此外，我們預期違約率將從歷史高位繼續趨跌。過去數年，違約率和評級下調的情況急增，主要集中於中國房地產行業和地方政府融資平台範疇，而區內其他地域的受壓程度則顯著較低（見圖2⁴）。

圖2：亞洲高收益債券違約率已從高位回落⁴

資料來源：美銀全球研究、洲際交易所。

另外，區內前緣經濟體在陷入困境後亦略為靠穩。隨著這些市場逐步恢復增長，我們對其保持審慎樂觀；然而，正常化進程仍然崎嶇不平。

斯里蘭卡獲得IMF的支持，並與債權人於7月達成協議重組外債，因此預期該國將在短期內擺脫主權違約的困境。雖然旅遊業復甦帶動當地經濟狀況顯著改善，但前景仍有欠明朗，因為9月份總統大選臨近，加上政府已考慮推行艱鉅的結構性改革，從而令IMF的計劃持續運行。

另一方面，巴基斯坦新任政府正推行結構性改革，以應對財政挑戰，並爭取IMF和其他雙邊貸款機構的進一步支持。然而，政治挑戰和外部衝擊仍可能導致市場波動，或會窒礙改革進程，並延遲執行IMF的計劃。

投資領域出現正面的結構性轉變，帶來更多元化的市場機遇

亞洲信貸領域在過去兩年經歷重大的結構性轉變。儘管中國仍然是摩根大通亞洲信貸指數中比重最大的國家，但整體比重現已降至約34%，源於中國信貸供應有限，以及發行人在過去兩至三年的整體淨贖回所致。

預期中國在未來仍將佔有重要地位，但印度、印尼和南韓等其他地區經濟體應有助促成更多元化的信貸市場（見圖3⁵）。

圖3：亞洲信貸領域持續演變⁵

資料來源：摩根大通。

此外，日本和澳洲（傳統上屬於已發展市場）對亞洲投資者的重要性日增，在2023年推出摩根大通亞洲信貸亞太區指數後更是如此。與這些信貸有關的經濟狀況有別於區內其他信貸，可帶來更多分散投資機會。

對比環球信貸，亞洲信貸的風險調整後回報較佳：偏好亞洲高收益債券多於投資級別債券

亞洲市場已擺脫過去數年的波動走勢，其基本長期投資理據保持不變。區內信貸市場的風險調整後回報繼續優於其他環球信貸市場（見圖4⁶），使這個資產類別具有吸引力。

圖4：全球的信貸風險調整後回報比較⁶

資料來源：彭博資訊、宏利投資管理分析。

目前，亞洲投資級別和高收益債券的息差收益亦較美國和環球信貸可觀，可望為美國利率的預期波動提供緩衝。

從收益角度來看，亞洲投資級別和高收益信貸的孳息率分別高於5%和10%，預期對投資者而言仍具吸引力，尤其是若美國聯儲局一如市場預期在9月減息，短期利率料將於今年稍後時間下跌。

若從潛在總回報的角度來看，我們目前偏好高收益債券多於投資級別債券，因為高收益債券的現時估值較歷史水平更吸引（見圖5⁷）。

圖5：對比投資級別債券，亞洲高收益債券處於歷史吸引水平⁷

資料來源：彭博資訊，截至2024年6月30日。

自中國政府於2023年10月推出扶持房地產行業的措施以來，高收益債券的息差已顯著收窄。但截至6月底，高收益債券的息差收益仍高於投資級別債券約500點子，繼續處於歷史高位⁸。

具體來說，自中國政府採取措施穩定房地產行業以來，相關離岸高收益債券在年初至今已明顯反彈。高收益債券的違約率下降，而且房地產行業在這個範疇的比重顯著較小，應可大幅減少對未來回報的負面影響。中國政府加推刺激經濟措施，亦應可為國內高收益債券範疇的其他非房地產相關行業提供支持。

此外，亞洲個別永續債券具有投資價值，可望受惠於美國減息周期，以及發行人在當地市場強大的替代融資渠道。隨著發行人贖回永續債券變得更符合經濟效益，加上這類債券的現貨價較低和當前孳息率偏高，可為投資者提供一定程度的下行保障，我們認為永久固定利息的永續債券具上升潛力。

展望未來，市場存在多股正面的上行動力，包括信貸改善主題，例如印度和前緣市場的主權信貸評級可能上調。技術因素利好，加上新債供應處於可控水平，亦可望為亞洲信貸帶來良好支持。

總結

上述三大核心主題（包括亞洲基本因素穩健，違約率下降；結構性發展正面；以及亞洲信貸的風險調整後回報吸引）應可在2024年下半年繼續推動亞洲信貸的回報。

高收益債券尤其具吸引力，因為其市場技術動態利好，加上預期違約率將進一步下降，反映估值仍然便宜，未來六至十二個月有較高機會錄得穩健回報。投資級別債券亦穩佔優勢，可為投資者帶來穩定收益，並因區內經濟強勁而保持強韌表現。

最後，投資領域擴展至傳統已發展市場，為分散投資和建構投資組合提供全新可能性。除了亞洲投資者外，這些催化劑更吸引了不少在等待亞洲信貸持續復甦的環球基金。

下載全份文件

1 資料來源：彭博資訊。摩根大通亞洲非投資級別企業債券指數（JACINCTR指數），截至2024年7月31日。

2 資料來源：彭博資訊，截至2024年7月31日。指數重訂基數為100。

3 資料來源：彭博資訊。摩根大通亞洲投資級別企業債券指數（JACIICTR指數），截至2024年7月31日。

4 資料來源：美銀全球研究、洲際交易所。

5 資料來源：摩根大通。

6 資料來源：彭博資訊、宏利投資管理分析。

7 資料來源：彭博資訊，截至2024年6月30日。

8資料來源：摩根大通。

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若干子基金投資於相關市場的中小型公司的證券，會較投資於規模較大、基礎較穩之公司面對更大的風險。
若干子基金集中投資於單一國家及/或特定的行業，可能比分散投資於幾個國家或地區及/或廣為投資於各行各業面對更大的風險。
若干子基金可能透過互聯互通直接投資於若干中國A股，並可能涉及透過互聯互通及中國內地投資的相關投資風險。
投資涉及風險。子基金的投資者或須承受資本虧損。投資者不應只單靠本資料而作出投資決定，而應仔細閱讀銷售文件，以獲取詳細資料，包括子基金及其股份類別之風險因素、收費及產品特點。
各子基金擬使用金融衍生工具作投資、有效管理投資組合及╱或對沖目的。金融衍生工具的使用導致各基金承受額外風險，包括交易對手╱信貸風險、流通性風險、估值風險、波動風險及場外交易風險。
人民幣目前並非可自由兌換的貨幣，以人民幣支付贖回款項及／或股息款項可能由於適用於人民幣的匯兌管制及限制而延遲。由於離岸人民幣（CNH）將用於人民幣計價類別的估價，因此CNH匯率與在岸人民幣（CNY）匯率相比可能存在溢價或折讓，買價或賣價之間並可能存在顯著差價，因此人民幣計價類別的價值將受波動影響。人民幣一旦貶值，有可能對投資者於若干子基金的人民幣計價類別的投資的價值構成不利影響。

宏利盈進基金SPC

宏利盈進基金SPC乃由一些主要投資於股票及債務證券的子基金組成的傘子基金。其中各子基金各有其不同的投資目標及風險級別。
子基金並不保證會作出股息分派、分派的頻次及股息款額或派息率。子基金可酌情決定從資本或總收入撥付股息，而同時從資本收取/支付全部或部分的費用和支出。這相當於退回或提取投資者部分的原投資額或該原投資額應佔的任何資本收益，並可能導致有關股份類別於緊隨分派日期後的每股資產淨值即時減少。
若干以較大幅度投資於人民幣債券/股票/資產或新興市場，可能涉及債券票據、信貸/交易對手、集中性、流動性、波動性、貨幣、稅務、經濟、外匯/多次貨幣兌換、調低評級、規管及政治風險，而其風險可能較世界上其他發展成熟的主要市場所出現的風險為高。
如可供個別債券子基金投資的人民幣票據數量不足，該子基金可能因此以存款持有大部分資產而對其回報及業績表現構成不利影響。
若干透過QFII制度, 債券通及/或外國准入制度直接投資於債務票據/股票之子基金可能涉及中國內地關投資的於QFII及/或中國銀行間債券市場有各種法規要求和限制以及託管的相關風險。
人民幣不是自由兌換的貨幣並受到外匯管制和限制。
若干子基金具有顯著集中於特定的行業及地理之投資，投資者須承受集中及股票市場風險。
若干子基金可能投資於中小型公司的股票，投資者或須承受流動性及波動風險，並較投資於一般大型公司涉及更大風險。
投資涉及風險。子基金或須承受高度的資本虧損風險。投資者不應只單靠本資料而作出投資，而應仔細閱讀銷售文件，以獲取詳細資料，包括子基金之風險因素、收費及產品特點。

宏利香港系列

宏利香港系列 (「本系列」）乃由一些主要投資於股票、債務證券、交易所買賣基金及/或集體投資計劃的基金組成的開放式單位信托。其中各基金各有其不同的投資目標及風險級別。
基金並不保證會作出股息分派、分派的頻次及股息款額或派息率。就收益類別而言，若干基金可從資本中支付分派，及/或分派可從總收入支付，同時從若干基金的資本收取/支付本基金全部或部分費用及開支。這相等於退回或提取投資者原先投資的款額或該款額應佔資本增值的一部分。分派將導致有關單位的資產淨值即時下降。若干基金的AA(人民幣)對沖收益類別單位可能較其他非對沖收益類別單位涉及較高的分派風險。
若干基金可能涉及股票市場、新興市場、點心債券市場、集中、波動、流動性、信貸、信貸評級、低於投資級別及未獲評級證券、信貸評級下調風險、利率、估值、主權債務、非上市債務證券、政治及監管、貨幣、外匯、衍生工具及結構性產品、對沖及派息風險。
若干基金須承受投資於其他基金的風險，和有關資產配置策略及/或下行風險管理過程的風險。
若干基金須承受投資於其他基金的風險，及有關投資於交易所買賣基金、策略性資產配置和戰略性資產重設比重 (“STARS”) 、小型及中型公司、可換股債券的風險，和有關證券化債務工具和投資於具有吸收虧損特點的債務工具的風險。若干基金為聯接基金，並將其資產的全部或絕大部分投資於另一集體投資計劃﹙「主基金」﹚，因此須承受投資於主基金的風險。
由於人民幣不能自由兌換，須受外匯管制及限制約束。不能保證人民幣不會貶值。若無足夠款額的人民幣以進行貨幣兌換，或人民幣一旦貶值，可能會對投資者就本基金人民幣計價類別所持投資的價值構成不利影響。「點心債」市場的規模仍相對細小，較易受到波動和流通量不足影響。與擁有較分散投資組合的基金相比，基金的人民幣有關的集中風險可能導致其價值較為波動。
若干基金除現金、現金等價物及金融衍生工具（例如：期貨、期權及遠期合約）外，不會有直接投資。
投資涉及風險。基金的投資者或須承受資本虧損。投資者不應只單靠本資料而作出投資決定，而應仔細閱讀銷售文件，以獲取詳細資料，包括本基金及其單位類別的風險因素、收費及產品特點。