13/1/2021
在本文，亞洲資產配置主管Luke Browne分享為何專注研究宏觀主題，並在風險管理框架內結合周詳的資本市場資產配置策略，能有效照顧投資者的利益，Luke Browne及多元資產配置團隊相信，透過把握把握市場機遇，駕馭和管理升市和跌市中的風險，應能在不同市場周期為投資者提供可持續及穩健投資方案。
雖然2020年發生的事件無人能料，但大部份人都能迅速適應。在3月份，疫情大流行，導致市場出現不分優劣的拋售。我們認為這情況並非源自系統性危機，而是市場的一種應對機制，以應付一場無論在深度和持續時間也不確定的危機。
各國政府和央行迅速採取行動。美國聯儲局減息150基點，把目標利率區間調低至0%至0.25%，並推行廣泛措施以提供流動資金1。刺激經濟措施的規模達數以萬億美元，包括工資補貼和休假計劃，在全球各地均獲政府通過。上述措施對疫情初期的經濟提供支持，然而，資本市場的正面回應更為明顯：承險意慾高漲，帶動股市場上升，黃金亦顯示強勁動力，金價歷來首度升穿每安士2,000美元的水平2。另一方面，國內生產總值數據全面反映經濟衰退的幅度，20國集團的第二季經濟增長下跌6.9%3。美國經濟收縮31.4%4，而英國5、日本6和印度經濟亦分別下跌19.8%、27.8%和23.9%7。但中國的情況例外，當地經濟於同期重拾溫和增長8。
然而，在9月和10月，市場注視美國總統大選的不明朗因素，因此利淡投資氣氛。大選結束後，風險資產大幅上揚，而且進一步受到疫苗利好消息的支持。風險資產延續大選後的升勢：股票方面，MSCI明晟美國和亞洲（日本除外）指數均表現領先9。行業方面，抗疫封鎖措施帶動對高增長股票、一些於疫情中能持續其網上商業營運生態的企業的需求，資訊科技和非必需消費品業在年內表現優秀。臨近年底前，市場升勢擴大至周期股和價值股。債券方面，環球企業債券表現最佳，錄得9%的升幅，而較廣泛的環球綜合指數則升7.8%。另外，環球高收益和新興市場債券均錄得5%回報10。2020年中後期，市場開始由美國增長型股份，轉持環球周期性股份和價值股，加上美元弱勢轉趨明顯，加深了投資非美元資產的論據。
當全球為2020年終於結束舒一口氣，2021年的現實境況卻又逐步迫近。最壞的情況可能已經過去，但不明朗因素仍然持續。綜觀2019新型冠狀病毒引起的經濟衰退，我們認為最重要的特徵之一，是疫情尤其不成比例地打擊經濟內的服務業，而製造業所受的影響明顯較少，所經歷的復甦也較快，形成「K形」經濟復甦。要成功駕馭這前所未見的環境，我們需要根據長期策略性觀點，於資產類別、地區分布及行業選擇等各方面，作出特定的短期戰術性調整。在捕捉2021年的投資機遇方面，採取均衡的投資策略實屬合宜，並側重於可受惠於經濟持續復甦的行業，並加入個別估值偏低的周期股。
股票方面，從地區角度來看，我們認為市場的流動資金將會在2021年繼續為美股股價提供支持，特別是隨著短期風險因素（例如美國政局不明朗）逐步減退。然而，環球的政治局勢會繼續成為新聞標題，特別是中國與美國之間的發展 (即使是由拜登領導的政府) 。新興市場股市受惠於寬鬆的貨幣政策，並倚重環球貿易和製造業，因此亦可望繼續表現優於經濟復甦。作為戰術性的配置，兩個主要地區包括美國及亞洲 (主要是中國）較值得投資者偏好。
行業方面，我們可能見到資訊科技業繼續表現領先，然而，這個行業或會在拜登政府下面對進一步稅務及監管審查。雖然非必需消費品業的估值偏高，但該行業仍是市場焦點。從投資風格的角度來看，我們注意到若各地政府加推刺激經濟措施，以及重啓經濟活動，可能觸發新一輪的資產調配潮，促使資金從增長股，轉投價值和周期股。價值型行業的估值或許相對便宜，我們的憂慮是此行業除了便宜便沒有其他相對優勢，故此，適當地持倉目前仍是合適的做法。雖然在短期內，部份周期性及價值主導市場例如歐洲及日本頗值得關注，但增長股仍受惠於低息環境，投資者可繼續偏好。
我們預期美國聯儲局將會維持利率區間下限於零水平，而不會把利率降至負水平。 然而，低孳息率環境意味著已發展市場固定收益領域的回報疲弱。
故此，我們聚焦於新興市場債券和環球高收益債券。前者的估值轉佳，而且本幣債券的孳息率有潛力進一步提升（儘管波幅亦較高）。同樣地，基於短期不明朗因素揮之不去，可望為環球高收益債券帶來具吸引力的入市良機。不同的企業將可獲更多渠道籌集資金，應有助改善信貸風險指標，和遺約率的期望。
隨著我們從短期戰術性觀點轉移目光，以發掘長期策略性投資意念，特定投資主題顯得更形重要。
在結構性層面，美國聯儲局推行措施以注入流動資金，並維持低息政策，將促使美元在未來逐步貶值。這環境為新興市場資產帶來溫和動力，進一步支持我們策略性地偏重有關資產。
縱使如此，我們謹記即使在拜登政府下，中美貿易紛爭仍將是一項關鍵議題。假設美國新政府於1月20日順利過渡，我們預計美國對華外交政策不會出現任何重大轉變，美國亦不會立即解除特朗普政府實施的強硬措施，例如貿易關稅、吊銷簽證、制裁和入境限制。事實上，民主黨政府將氣候變化和人權議題作為優先關注事項，可能為中美關係帶來新挑戰。另一方面，隨著美國繼續對中國企業實施更多金融制裁，並威脅採取進一步行動，「金融脫鈎」的可能性持續升溫。
在美國以外地區，整體西方國家貿易集團對中國的取態亦將產生地緣政治影響。去全球化的浪潮可能繼續抬頭，或會把不同經濟體推向規模更小和更地區性的貿易集團。
我們把這些結構性主題融入長期策略性觀點，當中某些有別於戰術性觀點。
中期的五年策略性展望方面，我們看好新興市場股票和固定收益。政府持續推行寬鬆的貨幣政策，環球周期性復甦更趨同步，加上美元貶值，應有助新興市場股市維持強勁的增長水平和具吸引力的長期估值。疫苗將有助拉丁美洲、印尼和印度扭轉經濟形勢。然而，醫療解決方案難以衍生出穩健和迅速的經濟解決方案。財政刺激措施應不足以支持經濟迅速復甦，因為增長率很可能推遲至2022年才可重返疫前水平。儘管如此，從相對策略的基礎來看，新興市場股票和固定收益的回報高於已發展市場。
綜觀新興市場，我們認為亞洲較具吸引力，因為區內經濟相對拉丁美洲和新興歐洲國家穩健。亞洲經濟的起步點高於其他廣泛新興市場，因此有較大機會推行定向刺激經濟措施和放寬信貸標準。美國方面，由於估值偏高和美元貶值，我們對美國股票持較中性的長期觀點。
從多元資產的角度而言，隨著投資者更迫切需要追求收益，我們認為最吸引的投資機遇須在主權債券領域之外尋找，因而持續偏重投資級別的環球信貸和高收益債券。雖然我們必須持續監察個別行業，以關注其因應疫情狀況而出現的發展，（例如能源業及康健護理），但該領域可望於未來五年提供充份的升值空間。
儘管2020年面對一個世紀以來最艱難險阻的宏觀環境，但投資者仍然願意承受風險。在2021年，投資者應在市場鬆懈的情緒與持續升溫的風險之間取得平衡。2021年的主要市場動力很可能是聯儲局政策與美元走勢、政府刺激措施、中國與新冠肺炎疫情發展，以及疫苗成功遏制疫情。我們預期聯儲局的取態將比2020年春季較為被動，因為封鎖措施一旦解除，將會令經濟釋放積壓需求，從而刺激由消費和經濟帶動的復甦。自2020年6月起，聯儲局已暫停擴大資產負債表，增張步伐平穩。
地緣政治仍然是一項主要風險，我們預料拜登政府不會撤銷第一階段對華關稅，預計短期內會維持類似政策。然而，拜登執政下的美歐關係有望改善。
儘管局勢也許未明朗，陰霾中總會出現機遇。我們相信，在風險管理的框架下，專注研究宏觀主題，並結合周詳的資本市場資產配置策略，能有效照顧投資者的利益。更進一步來說，藉此把握市場機遇，透過管理潛在的升市和跌市風險 ，應能在不同市場周期為投資者提供可持續及穩健的投資方案。
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1 「聯儲局宣布廣泛的新措施支持經濟」，美國聯儲局，2020年3月23日。
2 彭博資訊，截至2020年7月28日。
3 「大部份G20國家2020年第二季本地生產總值出現前未見的下跌。」經濟合作及發展組織，2020年9月14日。
4 美國商務部經濟分析局，2020年10月29日。
5 英國國家統計局，2020年9月30日。
6 日本內閣府，2020年8月17日。
7 印度國家統計局，2020年9月2日。
8 中國國家統計局，2020年7月17日。
9 FactSet，截至2020年11月30日。自年初至今，MSCI明晟美國和MSCI明晟亞太區（日本除外）股票指數分別上升16.6%和15%，而MSCI明晟世界指數則升11.72%。
10 FactSet，截至2020年11月30日。
