亞太區房地產投資信託：市場預期的轉變

28/11/2024

股票部投資組合經理 黃惠敏

在過去兩年半，亞太區（日本除外）房地產投資信託（亞太房託）持續面對全球利率上升的衝擊。然而，隨著聯儲局近期轉向減息政策，投資者對這類資產的預期有所改變。在本期前景展望文章中，投資組合經理黃惠敏概述宏觀環境轉變如何帶動多項正面趨勢，例如每單位派息增長改善、併購機會增加，亞太房託應可因而受惠。

在2024年的前景展望系列：亞太房託中，我們指出穩定的利率環境應有助提振這類資產。過去兩年半，在強勁的通脹前景推動下，美國利率上升，促使環球利率走高。

由於減息時間及幅度未明，導致這類原本相對穩定的資產加劇波動。美國聯儲局的言論溫和，令環球10年期基準收益率下跌，令亞太房託在2023年11月和12月反彈，反映持續高息的影響。由於美國每月經濟數據繼續推動利率預期，市場在2024年持續波動。

儘管我們認為央行的強硬立場有所軟化，但鑑於美國近期的經濟數據強勁，加上市場對候任總統特朗普政策議程的預期，我們認為利率預期將繼續引發市場顯著波動。

這不但導致2024年減息次數的預測反覆波動，同時亦令2025年減息次數的不確定性增加。如圖1¹所示，在2024年9月時，市場預測2025年有機會減息10次，每次減息25點子。然而，隨著特朗普勝選的機率在9月份提升，預計2025年的減息次數亦明顯減少。目前，市場預期2025年將有機會減息三次，每次約25點子。

圖1：預期聯儲局減息次數呈下行趨勢（左：減息25點子次數；右：指數變動）¹

Markets forecasted of Fed rate cuts

面對宏觀阻力，營運基本因素仍保持穩健

儘管面對這些阻力，亞太房託的營運表現仍然穩健。新加坡房託板塊的淨物業收益按年穩健增長（見圖2）²。這可歸因於空置率偏低，以及租金息差擴闊帶動續租租金回升。

物業收益雖然錄得正增長、但被更大幅度的利息開支增長所抵銷，因此，房託的利息開支佔其淨物業收益的百分比增加超過10個百分點（見圖3）³。

圖2：淨物業收益增長強勁，但因利息開支增加而抵銷²

Strength in net property income growth offset

圖3：2023年，利息開支佔淨物業收益近三分之一³

隨著利率在2023年見頂，每單位派息增長跌至負值區間，因此，利息開支上升帶來重大影響。

在利率環境轉趨溫和的情況下，加上預期再融資利率將會下降，我們預期租金收入增長將可為股東分派提供所需資金流（見圖4）⁴。往績顯示，過去的利率週期往往會帶動新加坡房託上升，而在每單位派息增長改善的情況下，這類資產的升勢亦將較為可持續。

圖4：每單位派息應在2025及2026年恢復增長⁴

DPU growth should resume in 2025 and 2026

整體而言，各主要市場的再融資利率已下調，這從3年期掉期利率下降可見一斑（見圖5）⁵。由於每年交錯到期的債務比例為20至30%，我們認為，隨著房託逐步以成本較低的融資、逐步取代成本較高的債務，減息的影響大致將於2025年及2026年初展現（見圖6）⁶。

圖5：主要市場的掉期利率由高位回落⁵

Swap rates for key markets moving lower from the peak

圖6：新加坡房託的債務到期概況⁶

如圖6所示，預期新加坡房託約40%的債務將於2025年及2026年以較低利率進行再融資。

隨著利率靠穩，併購增長回升

為何低息環境對亞太房託相當重要？

最近的加息周期下，預期投資回報亦有所上升，帶動資本化率擴張。隨著市場要求更高的投資回報，資產收益率差距收窄，由於買家難以跨過這些回報門檻，這變相令交易活動停滯不前。

資金流是一種環球動態，當資產貶值的情況結束，主要亞洲市場的交易活動將會回升。投資者對資產價值的信心，將隨著價格發現而增強。此外，資產回收應會改善，讓房託能夠加強其相關投資組合，並讓房地產基金管理公司擴大收費型管理資產規模。

值得注視的發展：利率預期及方向

聯儲局自2024年9月議息會議以來減息75點子，並明確表示未來的減息行動將取決於數據。美國總統大選的預期結果，亦令市場大幅改變2025年減息的預期。現時，我們認為聯儲局將維持目前的政策方針，但亦意識到政策不明朗因素將對經濟數據以至利率造成影響。

續租租金調整步伐

鑑於過去12至18個月的到期租約均在疫情低位期間簽訂，因此續租租金升勢強勁。我們需要密切注視未來12至24個月的續租租金調整步伐，因為租金水平已大致復常。

即使預期轉變，我們仍專注於優質亞太房託的財政狀況、現金流締造能力及合理估值。我們對本年第四季實體市場展望摘要載於附錄1。

附錄1⁷

總結

過去兩年半，亞太房託面對的多重阻力逐漸減退。儘管經濟可能依然充滿陰霾（特別是美國大選過後），隨著全球宏觀環境逐漸改變，投資者的預期亦隨之轉變。亞太房託穩佔優勢，可透過每單位派息增長及併購增長環境改善，受惠於上述轉變。

下載全份文件

1 資料來源：彭博資訊，截至2024年11月14日。左：聯邦基金期貨預測減息25點子的次數；右：亞洲（日本除外）房託的水平以標準普爾泛亞（日本、澳洲、紐西蘭、巴基斯坦除外）房地產投資信託10%上限總回報指數（美元）為代表。指數重訂基數為100。

2 此數據以FactSet及彭博資訊的估計為基礎。「新加坡房託」的代表是新加坡上市房地產投資信託，其規模超過3億美元，且至少有3名分析師對證券的2024年至2026年淨物業收益進行估算（新加坡房託總數：17）。

3 資料來源：FactSet。

4 資料來源：FactSet、彭博資訊估計。

5 資料來源：彭博資訊，截至2024年11月10日。

6 星展銀行，截至2024年1月。

7 資料來源：宏利投資管理。

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股息支付成分 – 亞太房地產投資信託產業基金，優先證券收益基金和環球多元資產入息基金 R類別組。派息類型：特別每月派息（非對沖）。
適用於R類別組的派息，包括(i) 考慮有關子基金投資組合所持證券以及該等證券於未來一年應可賺取的投資收益總額，以計算恰當的每股資產淨值的收益;及(ii)從已變現資本收益及／或資本，按根據成立當年的初次認購價，以及其後每曆年首個營業日的每股資產淨值的2.5%固定年率，作額外分派。
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宏利環球基金乃由一些主要投資於股權及/或固定收入證券的子基金所組成的傘子基金。子基金各有其不同的投資目標及風險情況。可能涉及股票市場、地域集中、主權債務、流動性、波動性、信用降級、利率及交易對手風險。某些投資者也可能面臨與人民幣對沖類別相關的風險。
子基金相關的派息類別並不保證會作出股息分派、分派的頻次及股息款額或派息率。若干子基金可從收益類別股份的收益、已變現資本收益及／或從資本撥付股息。若干子基金可從每月派息(G)或R每月派息(G)的類別股份的已變現資本收益、資本及╱或總收益撥付股息，並從資本扣除全部或部分費用及開支(即從資本撥付費用及開支)。從若干子基金資本中撥付股息等於退回或提取投資者原本投資額的一部分或該原本投資額應佔的任何資本收益。此舉可能導致子基金該類別的每股資產淨值即時減少。
若干子基金投資於新興經濟體系或市場，涉及之特殊風險，包括流動性、波動性、政府政策、稅務、貨幣、貨幣匯返、政治及規管風險，會遠較發展成熟的經濟體系或市場一般相關的風險為高。
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宏利盈進基金SPC

宏利盈進基金SPC乃由一些主要投資於股票及債務證券的子基金組成的傘子基金。其中各子基金各有其不同的投資目標及風險級別。
子基金並不保證會作出股息分派、分派的頻次及股息款額或派息率。子基金可酌情決定從資本或總收入撥付股息，而同時從資本收取/支付全部或部分的費用和支出。這相當於退回或提取投資者部分的原投資額或該原投資額應佔的任何資本收益，並可能導致有關股份類別於緊隨分派日期後的每股資產淨值即時減少。
若干以較大幅度投資於人民幣債券/股票/資產或新興市場，可能涉及債券票據、信貸/交易對手、集中性、流動性、波動性、貨幣、稅務、經濟、外匯/多次貨幣兌換、調低評級、規管及政治風險，而其風險可能較世界上其他發展成熟的主要市場所出現的風險為高。
如可供個別債券子基金投資的人民幣票據數量不足，該子基金可能因此以存款持有大部分資產而對其回報及業績表現構成不利影響。
若干透過QFII制度, 債券通及/或外國准入制度直接投資於債務票據/股票之子基金可能涉及中國內地關投資的於QFII及/或中國銀行間債券市場有各種法規要求和限制以及託管的相關風險。
人民幣不是自由兌換的貨幣並受到外匯管制和限制。
若干子基金具有顯著集中於特定的行業及地理之投資，投資者須承受集中及股票市場風險。
若干子基金可能投資於中小型公司的股票，投資者或須承受流動性及波動風險，並較投資於一般大型公司涉及更大風險。
投資涉及風險。子基金或須承受高度的資本虧損風險。投資者不應只單靠本資料而作出投資，而應仔細閱讀銷售文件，以獲取詳細資料，包括子基金之風險因素、收費及產品特點。

宏利香港系列

宏利香港系列 (「本系列」）乃由一些主要投資於股票、債務證券、交易所買賣基金及/或集體投資計劃的基金組成的開放式單位信托。其中各基金各有其不同的投資目標及風險級別。
基金並不保證會作出股息分派、分派的頻次及股息款額或派息率。就收益類別而言，若干基金可從資本中支付分派，及/或分派可從總收入支付，同時從若干基金的資本收取/支付本基金全部或部分費用及開支。這相等於退回或提取投資者原先投資的款額或該款額應佔資本增值的一部分。分派將導致有關單位的資產淨值即時下降。若干基金的AA(人民幣)對沖收益類別單位可能較其他非對沖收益類別單位涉及較高的分派風險。
若干基金可能涉及股票市場、新興市場、點心債券市場、集中、波動、流動性、信貸、信貸評級、低於投資級別及未獲評級證券、信貸評級下調風險、利率、估值、主權債務、非上市債務證券、政治及監管、貨幣、外匯、衍生工具及結構性產品、對沖及派息風險。某些投資者也可能面臨與人民幣對沖類別相關的風險。
若干基金須承受投資於其他基金的風險，和有關資產配置策略及/或下行風險管理過程的風險。
若干基金須承受有關投資於交易所買賣基金、策略性資產配置和戰略性資產重設比重 (“STARS”) 、小型及中型公司、可換股債券的風險，和有關證券化債務工具和投資於具有吸收虧損特點的債務工具的風險。若干基金為聯接基金，並將其資產的全部或絕大部分投資於另一集體投資計劃﹙「主基金」﹚，因此須承受投資於主基金的風險。
若干基金除現金、現金等價物及金融衍生工具（例如：期貨、期權及遠期合約）外，不會有直接投資。
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人民幣不是自由兌換的貨幣並受到外匯管制和限制。
若干子基金具有顯著集中於特定的行業及地理之投資，投資者須承受集中及股票市場風險。
若干子基金可能投資於中小型公司的股票，投資者或須承受流動性及波動風險，並較投資於一般大型公司涉及更大風險。
投資涉及風險。子基金或須承受高度的資本虧損風險。投資者不應只單靠本資料而作出投資，而應仔細閱讀銷售文件，以獲取詳細資料，包括子基金之風險因素、收費及產品特點。

宏利香港系列

宏利香港系列 (「本系列」）乃由一些主要投資於股票、債務證券、交易所買賣基金及/或集體投資計劃的基金組成的開放式單位信托。其中各基金各有其不同的投資目標及風險級別。
基金並不保證會作出股息分派、分派的頻次及股息款額或派息率。就收益類別而言，若干基金可從資本中支付分派，及/或分派可從總收入支付，同時從若干基金的資本收取/支付本基金全部或部分費用及開支。這相等於退回或提取投資者原先投資的款額或該款額應佔資本增值的一部分。分派將導致有關單位的資產淨值即時下降。若干基金的AA(人民幣)對沖收益類別單位可能較其他非對沖收益類別單位涉及較高的分派風險。
若干基金可能涉及股票市場、新興市場、點心債券市場、集中、波動、流動性、信貸、信貸評級、低於投資級別及未獲評級證券、信貸評級下調風險、利率、估值、主權債務、非上市債務證券、政治及監管、貨幣、外匯、衍生工具及結構性產品、對沖及派息風險。某些投資者也可能面臨與人民幣對沖類別相關的風險。
若干基金須承受投資於其他基金的風險，和有關資產配置策略及/或下行風險管理過程的風險。
若干基金須承受有關投資於交易所買賣基金、策略性資產配置和戰略性資產重設比重 (“STARS”) 、小型及中型公司、可換股債券的風險，和有關證券化債務工具和投資於具有吸收虧損特點的債務工具的風險。若干基金為聯接基金，並將其資產的全部或絕大部分投資於另一集體投資計劃﹙「主基金」﹚，因此須承受投資於主基金的風險。
若干基金除現金、現金等價物及金融衍生工具（例如：期貨、期權及遠期合約）外，不會有直接投資。
投資涉及風險。基金的投資者或須承受資本虧損。投資者不應只單靠本資料而作出投資決定，而應仔細閱讀銷售文件，以獲取詳細資料，包括本基金及其單位類別的風險因素、收費及產品特點。